摘要：在公司治理中，剩余索取權(quán)和控制權(quán)的分配是由契約規(guī)定的。只有建立明確雙方權(quán)利和義務(wù)的法律制度和規(guī)則并嚴格遵守，才能使充分保護所有者權(quán)益。所以，完善《公司法》并在此基礎(chǔ)上制訂與公司實際相符合的公司章程才能使所有者和經(jīng)理人之間的契約關(guān)系受到法律保護.所有者與經(jīng)理人之間的關(guān)系法律化、制度化會進一步改善我國上市公司的治理狀況，并提高上市公司的經(jīng)營業(yè)績。論文發(fā)表：《經(jīng)濟視角》是由中華人民共和國新聞出版總署、正式批準公開發(fā)行的優(yōu)秀期刊。自創(chuàng)刊以來，以新觀點、新方法、新材料為主題，堅持"期期精彩、篇篇可讀"的理念。經(jīng)濟視角內(nèi)容詳實、觀點新穎、文章可讀性強、信息量大，眾多的欄目設(shè)置，經(jīng)濟視角公認譽為具有業(yè)內(nèi)影響力的雜志之一。經(jīng)濟視角并獲中國優(yōu)秀期刊獎，現(xiàn)中國期刊網(wǎng)數(shù)據(jù)庫全文收錄期刊。

　　關(guān)鍵詞：公司治理,融資結(jié)構(gòu),經(jīng)濟職稱論文

　　應(yīng)當在人才市場中建立經(jīng)理人市場，用真實、詳盡的信息和適當?shù)闹笜梭w系來評價經(jīng)理人的經(jīng)營業(yè)績，實現(xiàn)經(jīng)理層聘任雙向選擇制，減少經(jīng)理層的行政干擾，建立受法律保護的委托代理關(guān)系，造就一支職業(yè)化的上市公司經(jīng)營管理人才隊伍，以解決治理結(jié)構(gòu)問題。

　　該制度是為了解決公眾公司在股權(quán)十分分散的情況下，出現(xiàn)小股東對公司的經(jīng)營管理態(tài)度冷漠和普遍搭便車的現(xiàn)象，公司被無人監(jiān)管的內(nèi)部人控制謀取非法利益的問題，而對公司治理結(jié)構(gòu)改革的結(jié)果。引進外部獨立董事，保持董事會對經(jīng)營者的獨立性，明確界定董事會與管理層的職權(quán)，在管理層與董事會之間維持一種制衡關(guān)系就不失為一種合理的選擇。

　　一、概述

　　《上海證券交易所市場統(tǒng)計年鑒2009卷》披露各類證券成交總額441874.67億元，同比增加62.55%。其中，股票成交總額346511.91億元，占證券成交總額的78.41%;債券成交39806.34億元，占證券成交總額的9.01%;基金成交6549.06億元，占證券成交總額的1.48%;權(quán)證成交49007.36億元，占證券成交總額的11.09%。深圳證券交易所的統(tǒng)計年鑒中也出現(xiàn)了相似的情況，為了有效解決我國上市公司存在的問題，應(yīng)該運用上市公司融資結(jié)構(gòu)與公司治理的相關(guān)關(guān)系，通過改善融資結(jié)構(gòu)來解決公司治理問題，并通治理結(jié)構(gòu)的規(guī)范運行來促進良好融資結(jié)構(gòu)的形成。

　　二、上市公司融資結(jié)構(gòu)對公司治理的影響

　　融資結(jié)構(gòu)表面上是資金關(guān)系，但實質(zhì)上，由于各種資金來源主體都要求主張自身的權(quán)益，即融資方式的選取直接影響公司相關(guān)經(jīng)濟主體的利益和行為，因此，融資結(jié)構(gòu)相應(yīng)地便成為各種資金背后的產(chǎn)權(quán)主體相互作用而形成的某種利益格局。而從前文對公司治理的涵義分析中可以看出，公司治理正是為解決各利益相關(guān)者之間的關(guān)系而存在的。張維迎認為，融資結(jié)構(gòu)是公司治理中最重要的一個方面，公司治理結(jié)構(gòu)的有效性很大程度上取決于融資結(jié)構(gòu)。因此，融資結(jié)構(gòu)對公司治理有重大影響。

　　(一)債務(wù)融資對公司治理影響的相關(guān)性研究

　　1.債務(wù)人監(jiān)督

　　通過債務(wù)契約中附加的的約束條款，限制經(jīng)理人的行為。如：公司向銀行借債時，銀行要求公司定期提供財務(wù)報表，監(jiān)督公司財務(wù)狀況，以確保公司能夠按期還款。

　　2.自由現(xiàn)金流效應(yīng)

　　不同期限的債務(wù)對公司治理結(jié)構(gòu)起到的作用不同。短期債務(wù)可以減少管理者所控制的自由現(xiàn)金流量。短期債務(wù)融資有利于削減公司自由現(xiàn)金流量，通過破產(chǎn)的可能性，限制管理者利用公司自由現(xiàn)金流從事私人利益的行為。長期債權(quán)可以阻止管理者進行利己的非盈利投資，特別是對自由現(xiàn)金流充裕的公司，有效防止管理者的無效率擴張。

　　(二)股權(quán)融資對公司治理影響的相關(guān)性研究

　　1.股權(quán)融資的代理成本

　　在現(xiàn)代公司中，經(jīng)理人持有公司股份是很少的，有的經(jīng)理人甚至不持有公司股份。因為經(jīng)理人不是企業(yè)的完全所有者，經(jīng)理人不能從其提高企業(yè)利潤的活動中獲得全部的好處，也就是說經(jīng)理人只有部分剩余索取權(quán)，但卻要承擔從事這些活動的全部成本，那么經(jīng)理的利益與股東的利益就可能不完全一致。

　　2.股權(quán)流動性與股票市場外部治理

　　市場經(jīng)濟中，充分競爭的金融市場會改善公司治理。股票市場在公司治理中主要有兩個作用：首先是提供客觀反映和準確評價上市公司經(jīng)營狀況和經(jīng)營者努力程度的財務(wù)信息，通過股票價格變動給企業(yè)經(jīng)營管理人員施加壓力，有一定的激勵作用;其次是公司股票能在完善的股票市場方便地進行轉(zhuǎn)移，所有者可以采用“用腳投票”的方式，去約束和限制經(jīng)理人。股權(quán)具有充分的流動性是股票市場發(fā)揮其外部治理效應(yīng)的前提，股權(quán)流動性越高，股票價洛越能準確地反映公司業(yè)績，更客觀的評價經(jīng)理人的經(jīng)營能力和努力水平。因此，增強股權(quán)流動性有利于改進公司治理。

　　3.股東性質(zhì)

　　不同類型股東持股的目的和參與公司治理的方式大相徑庭，他們的行為將影響公司治理行為。在我國，股東主要由個人股、法人股、國家股和外資股構(gòu)成。我國上市公司中只有極少數(shù)的外資股東，且外資股東所占比例小。個人股參與公司治理的能力較弱，對公司治理影響很小;法人股有較強的公司治理能力，對公司治理產(chǎn)生較大影響;在我國，國家股在股權(quán)結(jié)構(gòu)中比例很大，持股目的主要是為了調(diào)節(jié)和控制國民經(jīng)濟運行。國家股的不可自由流通，決定了其只能采取“用手投票”的方式參與公司治理。

　　(三)債務(wù)融資和股權(quán)融資共同作用下對公司治理的影響

　　公司治理的首要問題是控制權(quán)。關(guān)于控制權(quán)，我國學者張維迎(1996)舉了一個具體的例子來說明企業(yè)控制權(quán)的分布狀況;令X為企業(yè)總收入，A為應(yīng)當支付給工人的工資，B為對債權(quán)人本金及利息的支付，C為股東所要求的利潤?？刂茩?quán)的分布分為以下情況：當X≥A+B時，控制權(quán)掌握在股東手中;當X≥A十B十C時，在經(jīng)理人掌握著控制權(quán);當A≤X　　三、上市公司公司治理對融資結(jié)構(gòu)的影響

　　公司治理結(jié)構(gòu)是一系列管理和控制體系。治理結(jié)構(gòu)規(guī)定了每個相關(guān)者的責任和權(quán)利分布并規(guī)定了公司事務(wù)決策所應(yīng)遵循的制度。治理結(jié)構(gòu)影響上市公司融資方式的選擇類型，并進一步?jīng)Q定上市公司的融資結(jié)構(gòu)。不同的治理結(jié)構(gòu)會導致上市公司的所有權(quán)和控制權(quán)在不同利益主體之間的分布狀況各不相同。占有控制權(quán)的經(jīng)理人會運用自己的權(quán)力影響上市公司融資方式的選擇，以維護其所代表的利益方。國內(nèi)關(guān)于治理結(jié)構(gòu)對融資結(jié)構(gòu)的影響的研究比較少，本文在搜集資料的基礎(chǔ)上，提出了自己的看法。

　　(一)內(nèi)部治理對上市公司融資結(jié)構(gòu)的影響

　　上市公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)包括股權(quán)集中度、獨立董事，管理層持股、總經(jīng)理任期、領(lǐng)導權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會規(guī)模、機構(gòu)投資者等。上市公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的形成對于改善上市公司的融資結(jié)構(gòu)具有重要作用。

　　高層管理人員對融資結(jié)構(gòu)的影響取決于自身利益，這種自身利益主要來源于在職消費和股權(quán)激勵。經(jīng)理人擁有公司股權(quán)或股票期權(quán)意味著他們與股東的利益趨于一致。設(shè)經(jīng)理人的股權(quán)融資金額為i，其他股東的股權(quán)融資金額為j，則股權(quán)融資總額為i+j，經(jīng)理人所占的比例為i/(i+j)，假設(shè)上市公司的債權(quán)融資金額為c，資產(chǎn)收益率為x，，債務(wù)利率為y(x、y均為百分比，x>y)，經(jīng)理的股權(quán)收益率為G，則

　　G=i/(i+j)*[(i+j)x+c*(x-y)]

　　即G=i*x+(x-y)*c*i/(i+j)。

　　則c增加及j減少的雙重作用可以較大地增加經(jīng)理的股權(quán)收益。經(jīng)理人傾向于發(fā)行債務(wù)或回購股份。

　　除了能獲得股權(quán)收益外，經(jīng)理還享有大量的在職消費。在上市公司高管持股情況下，在債權(quán)人與高管之間存在信息不對稱時，還存在道德風險(如：在職消費)，高管傾向于進行投資更高風險的項目，因為經(jīng)理人和股東等高層管理人員只承擔有限責任，若投資成功，大部分收益歸自己;投資失敗，高管只承擔有限責任，大部分損失歸債權(quán)人。

　　(二)外部治理對上市公司融資結(jié)構(gòu)的影響

　　上市公司外部治理結(jié)構(gòu)主要包括債權(quán)人市場、控制權(quán)市場、經(jīng)理人市場等。外部治理結(jié)構(gòu)影響公司的籌資進而影響公司融資結(jié)構(gòu)。

　　綜上所述，上市公司治理結(jié)構(gòu)對融資結(jié)構(gòu)有重大影響。所有者與經(jīng)理人扮演的公司治理角色不同，這會產(chǎn)生利益分歧。不同的公司治理行為會導致不同的融資結(jié)構(gòu)。應(yīng)改進治理結(jié)構(gòu)，進而形成較好的融資結(jié)構(gòu)。

　　四、對我國上市公司融資結(jié)構(gòu)與公司治理的改進建議

　　在上市公司一定的公司治理結(jié)構(gòu)條件下上市公司中各利益主體的博弈會形成經(jīng)理層決策的納什均衡，我們應(yīng)利用上市公司融資結(jié)構(gòu)與公司治理結(jié)構(gòu)間存在的互動關(guān)系，去盡可能實現(xiàn)帕累托最優(yōu)。

　　(一)發(fā)展債券市場，改善融資結(jié)構(gòu)

　　通過債務(wù)融資，可改變上市公司單一股權(quán)融資的狀況。企業(yè)債券一般要求對社會公眾發(fā)行，不但要求固定利息，而且必須按時還本付息。因此，在融資結(jié)構(gòu)中一定比例的企業(yè)債券，可以形成對經(jīng)理層的有效監(jiān)督，是實現(xiàn)最佳資本結(jié)構(gòu)的有效途徑之一。上市公司發(fā)行債券的有利影響如下：減少政府干預，促進債券市場化;積極培育中介機構(gòu)，改進債券信用評級制度;大力增強企業(yè)債券流動性;有利于消除本文中上市公司“輕債務(wù)重股權(quán)”的股權(quán)融資偏好問題。

　　(二)加強債權(quán)人保護，提高債務(wù)融資比例

　　企業(yè)破產(chǎn)中債權(quán)人和債務(wù)人的權(quán)利義務(wù)嚴重失衡，存在債務(wù)人惡意破產(chǎn)，蓄意逃避銀行和其他債權(quán)人債務(wù)的行為。在破產(chǎn)過程中債務(wù)人故意抽逃企業(yè)資產(chǎn)，損害債權(quán)人利益。這些都嚴重損害了債權(quán)人的合法權(quán)益，限制了債權(quán)人市場的進一步發(fā)展和擴大，阻礙了我國上市公司治理結(jié)構(gòu)的完善。因此，在《破產(chǎn)法》中加強對債權(quán)人利益的保護力度，完善有關(guān)法律制度，成為我國上市公司法律制度建設(shè)的重中之重。這樣有利于促進債券市場發(fā)展，提高債務(wù)融資比例，改善融資結(jié)構(gòu)。

　　(三)構(gòu)建有效制衡的股權(quán)融資結(jié)構(gòu)，保護中小股東

　　吳敬璉提出，改進中國公司治理要解決“一股獨大”的股權(quán)問題，使多元持股制的優(yōu)越性得以發(fā)揮。多元化持股有利于增進股東相互間的制衡與監(jiān)督，有利于保護中小股東的利益，限制大股東過分偏好股權(quán)融資。也同樣有利于消除上市公司“輕債務(wù)重股權(quán)”的問題。

　　融資結(jié)構(gòu)與公司治理之間有著密切的相關(guān)關(guān)系，公司融資結(jié)構(gòu)不僅影響公司的資本成本和企業(yè)價值，而且影響公司治理結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)與公司治理是股份公司走向市場化所遇到的普遍問題。合理的融資結(jié)構(gòu)有利于改進上市公司的公司治理，對經(jīng)理人形成有效的約束與激勵。我國上市公司存在融資結(jié)構(gòu)不合理的問題，從而產(chǎn)生了公司治理功能的衰退和治理機制的失效，而公司治理功能的衰退和治理機制的失效又進一步導致融資結(jié)構(gòu)的扭曲。融資結(jié)構(gòu)的不合理，會導致一系列治理問題的產(chǎn)生，阻礙我國上市公司的發(fā)展與運營。同時，上市公司良好的治理結(jié)構(gòu)又會促進合理融資結(jié)構(gòu)的形成。應(yīng)結(jié)合我國社會主義市場經(jīng)濟的具體實際，更好地引導我國上市公司形成良好的融資結(jié)構(gòu)，改善公司治理，形成融資結(jié)構(gòu)與公司治理的良性循環(huán)，提升我國上市公司的國際競爭力。